Hohe Verschuldung braucht höhere Inflation

Während die Aktienmärkte relativ ruhig ihre Kreise ziehen und die Kurse ansteigen, scheinen sich die Investoren von US- Staatsanleihen doch ihre eigenen Gedanken über die aktuelle Lage und die zukünftige Entwicklung zu machen. So steigen die Renditen für US-Staatsanleihen mit 10 jähriger Laufzeit seit einiger Zeit an und haben zwischenzeitlich ein Niveau von 1,1% erreicht; noch in September 2019 lagen die Renditen bei 0,6%. Auch die Differenz zu Anleihen mit 2 Jahren Laufzeit hat sich deutlich vergrößert und liegt jetzt bei rund 100 Basispunkten. Diese Entwicklung wurde auch nicht von den zuletzt etwas schwächeren Konjunkturdaten unterbrochen. Wobei Details, wie der kräftige Anstieg der US-Stundenlöhne von über 5% gg. Vj. diesen Trend sogar noch unterstützt haben.

Der Anstieg der Renditen von langlaufenden Staatsanleihen und die höhere Differenz zwischen kurz- und langlaufenden Anleihen deuten darauf hin, dass die Investoren mittelfristig von einer höheren Inflation ausgehen. Zwar deuten die realwirtschaftlichen Indikatoren weiterhin nur auf eine schwache Inflationsdynamik hin. Aber mit der schwächeren Konjunktur wird ein weiteres großes Konjunkturpaket wahrscheinlicher. Damit dürfte sich die US-Staatsverschuldung auf dem hohen Niveau von über 100% des BIP zunächst verfestigen und tendenziell sogar weiter steigen. Damit die hohe Staatsverschuldung für die Regierung beherrschbar bleibt, wird die US-Notenbank die Zinsen nur sehr langsam anheben und auch eine zeitweise hohe Inflationsrate zulassen, so die zugrundeliegende Erwartung. Dies stärkt zum einen die Schuldentragfähigkeit der USA durch niedrige Zinsen und steigende Staatseinnahmen. Eine höhere Inflation, die auch zeitweise bei 4% + liegen könnte, hätte zudem noch den angenehmen Nebeneffekt, dass das nominale Wachstum (grob gesagt: reales BIP+ Inflation) sich beschleunigt und die Verschuldungskennziffern (BIP/nominelles Wachstum) entsprechend fällt. Für einen hoch verschuldeten Staat insgesamt ein sehr gutes Umfeld. Dieses Vorgehen nennt man finanzielle Repression und wurde in der Vergangenheit schon gelegentlich angewendet. Falls der Anstieg der Renditen zu dynamisch verläuft, kann die Notenbank den Anstieg der Renditen natürlich durch höhere Kaufvolumina versuchen zu dämpfen, wie es die japanische Notenbank bereits jetzt praktiziert.

Je höher die Staatsverschuldung also steigt, umso größer ist die Wahrscheinlichkeit, dass die Inflation im Laufe der kommenden Jahre im Durchschnitt steigen wird. Genau diese Erwartungen werden zurzeit an den Rentenmärkten eingepreist. Für die Kapitalmärkte insgesamt ist dieses Szenario ein positives Szenario. Man unterstellt implizit ein positives Wachstumsumfeld und die Notenbanken lassen das Wachstum relativ lange ungestört laufen, damit sich die notwendige Inflationsdynamik aufbauen kann. Dabei sollte man bedenken, dass eine moderate höhere Inflationsdynamik für die Aktienmärkte nicht per se negativ ist, sondern eher positiv wirkt, da Aktien ein Investment in reale Werte darstellen. Das bedeutet natürlich auch, dass man mit Staatsanleihen in den kommenden Jahren kaum eine positive Rendite erwirtschaften können wird, da die niedrigen Kupons Kursverluste nicht ausgleichen können.